Для меня это тарабарщина - управляющий банком ФРС США
Это речь одного из управляющих банком ФРС США, произнесённая им на заседании "Ротари Клуба" в Атланте. - прим. perevodika.ru
Очень заманчиво рассматривать экономические события последних трёх лет как серию не связанных между собой непредсказуемых, несчастливых финансовых потрясений. И легко - слишком легко, на самом деле - жаловаться на последнюю вспышку кризисных условий и приписывать её продолжающейся полосе неудач мировой экономики.
Если то, что беспокоит нас, - это не более чем случай плохой удачи, то можно правильно это описать смешанной метафорой: чёрные лебеди попали в настоящий шторм. И если бы, чтобы пробудить прочный глобальный экономический рост, нужно было бы просто увеличить дозу уже ставших привычными пакетов расходов и воскресной шоковой терапии, тогда мы бы знали, что наша удача действительно меняется. Если бы это было так.
На мой взгляд, сильный, устойчивый экономический рост США не находится в руках богинь судьбы. Он находится в наших руках - руках бюджетно-финансовой, нормативной, торговой и кредитно-денежной политики. Также он находится в руках бизнес-лидеров, таких как вы, собравшиеся здесь в "Atlanta Rotary Club".
В скором времени мы будем отмечать третью годовщину с момента начала мирового финансового кризиса. Пока мы отмечаем это событие - и по-прежнему наблюдаем потрясения, возникающие неравномерно и с перерывами - стоило бы развенчать популярные представления, ставшие частью истории кризиса. Я начну с того, что, как я считаю, является истиной, может быть, прятавшейся на виду у всех всё это время.
Низкокачественные ипотечные кредиты не были в центре мирового кризиса, они всего лишь указали на драматическую недооценку практически всех активов по всему миру. Кризис не был произведён в США, но впервые проявился здесь. Волатильность финансовых рынков - это не источник проблемы, а критический указатель. "Слишком большие, чтобы обанкротиться" усугубили глобальный финансовый кризис и остаются её тревожным наследием. Чрезмерный рост государственных расходов - это не спасение экономики, а её главный враг. Удержание заползающего протекционизма - это немалое достижение, но оно не равно значимому расширению торговли и инвестиционных возможностей для укрепления глобального экономического роста. Европейский кризис суверенного долга не нарушает стабильности финансовых рынков, он демонстрирует, насколько далеко мы по-прежнему находимся от устойчивого равновесия. Превращение обязательств частного сектора в государственные обязательства может эффективно купить время, но само по себе оно не купит ни стабильности, ни процветания в будущем.
Подытоживая мои замечания, я сделаю обзор последних событий на экономических и финансовых рынках. Далее, учитывая благо и бремя недавнего опыта США, я предложу некоторые изменения для следующей редакции Руководства по кризисному реагированию для политиков. Наконец, даже в условиях большой неопределенности по поводу экономических перспектив, я подискутирую о путях политики.
События на экономическом и финансовом рынках
Последние экономические данные подтверждают умеренное оживление экономической активности. Как отметил на прошлой неделе Федеральный комитет по открытым рынкам (FOMC), информация, полученная в последние несколько месяцев, показывает, что восстановление идёт и что рынок труда улучшается, хотя и постепенно. Расходы домашних хозяйств растут, но по-прежнему сдерживаются высоким уровнем безработицы, скромным ростом доходов, снижением стоимости жилья и сложностями в получении кредита. Расходы бизнеса на оборудование и программное обеспечение значительно выросли, однако инвестиции в нежилые помещения по-прежнему остаются слабыми.
Из-за менее чем обнадёживающего экономического прогноза и широкой неопределённости по поводу государственной политики работодатели весьма неохотно увеличивают фонд заработной платы. После значительного увеличения в марте и апреле занятость в частном несельскохозяйственном секторе увеличилась в мае всего лишь на 41000 человек. Работодатели, однако, продолжают удлинять рабочие недели для существующих сотрудников. Следует отметить, что продолжительность рабочей недели для производственных и неруководящих рабочих в промышленности достигла самого высокого уровня с июля 2000 года, а количество сверхурочных часов на одного работника в настоящее время находится на докризисном уровне.
В то же время наиболее широкие показатели инфляции остаются низкими. И долгосрочные инфляционные ожидания остаются стабильными.
Финансовые условия, в частности, стали меньше поддерживать экономический рост. В начале мая усилились опасения по поводу финансовых трудностей в некоторых европейских странах. С удвоенной силой возобновилась волатильность финансового рынка США. Подразумеваемая волатильность цен на акции (VIX) подскочила до уровней, не виденных уже более года. На краткосрочных рынках финансирования спреды между ставками Libor (Лондонская межбанковская ставка предложения) и OIS (индексированный своп овернайт) расширились, и ставки на коммерческие бумаги многих эмитентов подскочили. Инвесторы стали намного в меньшей степени готовы выделять средства на длительный срок.
Доходность казначейских обязательств упала почти до исторического минимума, в частности из-за того, что инвесторы искали убежище в деноминированных в долларах высоколиквидных безопасных активах. Курсы акций, реагируя на повышенный риск и перспективы замедления глобального роста, также упали. Широкие индексы биржевых котировок упали почти на 14% от апрельского пика. И частные инвесторы, возможно, испытали слишком много потрясений; отток капитала из акционерных паевых фондов, похоже, конкурирует с исходом в конце 2008 года. Рисковые спреды на цены американских инвестиционных и высокодоходных облигаций выросли, а выпуск корпоративных облигаций сократился примерно вдвое от планируемого в начале этого года. Широкие показатели промышленных цен на сырьевые товары существенно снизились со своих максимальных значений - в основном за счёт ожидаемого слабого глобального спроса. Однако за последние недели есть и скромные улучшения на некоторых рынках.
Как я уже отметил, умеренный циклический подъём характеризует последние несколько кварталов в Соединенных Штатах. Но в то время как восстановление продолжается, инвесторы по-прежнему не уверены в его траектории. Участники финансового рынка всё ещё в поисках - возможно, лучше охарактеризовать это как бросание - нового равновесия.
Путь экономики зависит отчасти от того, будет ли создано новое равновесие рыночной и общественной политики, чтобы удерживать процесс финансового восстановления в нужном русле. Если нестабильность на финансовых рынках сохранится на высоком уровне, ожидаемое восстановление деловых инвестиций в основной капитал может разочаровать. Бизнес-лидеры в Соединенных Штатах могут отреагировать на последнее из длинного ряда потрясений тем, что отложат инвестиции как в капитал, так и в трудовые ресурсы. Таким образом, огромные избыточные денежные резервы не смогут быть источником силы, а только напоминанием об осторожности.
Если, однако, колебания уровня цен на рынке ценных бумаг уменьшатся - указывая, что процесс финансового ремонта продолжается - то возрождения экономики должно продолжиться быстрыми темпами. У предприятий и потребителей тогда будет больше возможностей для преобразования восстановления в более прочное расширение.
Обновлённое руководство по реагированию на кризисы
Учитывая недавний опыт США в борьбе с финансовым кризисом, позвольте мне предложить для рассмотрения некоторые идеи того, какие политические меры следует принять в будущем. Вы можете судить сами, будут ли политики - дома или за границей - восприимчивы к этим идеям.
Во-первых, не пеняйте на зеркало. В период экономической слабости или тяжёлого финансового положения политики часто беспокоятся по поводу сообщений, посылаемых ценами финансового рынка или кредитной статистикой банков. Некоторые руководители могут не согласиться - даже сильно - с ценами, которые рынок назначает на финансовые средства банковской системы. Некоторые избранные должностные лица могут обвинять коммерческие банки в низком уровне кредитования. Некоторые нелюбимые налоговые органы могут с большим подозрением относиться к ценам, применяемым для оценки стоимости финансирования. Тем не менее, запрет определённого класса ценных бумаг или обвинение отрасли, как правило, приводит к обратным результатам.
Во-вторых, не влюбитесь в зеркало. В благоприятные экономические времена рыночные цены могут усыпить инвесторов и политиков и дать ложное чувство безопасности. Цены на финансовом рынке могут казаться более оптимистичными по поводу перспектив, чем позволяют основы. Стоимость выпуска 10-летних казначейских облигаций или немецкого бунда может быть исключительно низкой по историческим меркам. Инфляционные ожидания могут казаться хорошо укреплёнными. Но это не является гарантией будущих результатов деятельности. Рыночные цены меняются медленно и неуклонно ... пока не перестанут это делать. Затем рыночные цены могут действовать нелинейным образом. Вот тогда у политиков останется меньше вариантов и они станут менее желательными. И экономике будет нанесён ущерб. Таким образом, в каждом из этих сообщений мы можем думать о финансовых рынках как о зеркале, как об очень несовершенном, но всё же красноречивом отражении действительности.
В-третьих, факты, а не сила, должны быть преобладающей политической мерой. Расхожее мнение гласит, что политики должны остро реагировать, когда это делает рынок. На мой взгляд, это сомнительное предложение. Если бы проблема была уникальной или изолированной, то теория игр подсказывает, что грубая сила может служить интересам политиков. Но эти проблемы не изолированные. И это не игра. Рынки будут продолжать требовать более конкретных обязательств правительства. Лучше кормить пресловутое животное фактами, чем силой. Стресс-тесты, разработанные Федеральной резервной системой, - это лишь один пример, когда баланс был удачно найден.
В-четвертых, нет бесплатных обедов, но есть специальное блюдо для ранних пташек. Тенденции экономического развития - налоговые, финансовые, торговые или нормативные - как правило, не улучшаются, когда немедленному постоянно отдаётся предпочтение перед важным. Долгосрочным перспективам экономического роста необходимо уделять первостепенное внимание. Как напомнил нам экономист Чарльз Шульц, внимания требует не волк у двери, а термиты в стенах. Чем раньше укрепится структура дома, тем лучше.
Путь вперед
Работа для политиков, как и для лидеров делового мира, не становится легче. Существует вполне понятная тенденция - среди неопределенных условий - отложить жёсткие решения. Но мы можем прийти к выводу, что оформление политических решений - и противостояние поспешным суждениям - это благоразумный путь вперед.
Последний раунд потрясений на финансовых рынках заставил многие финансовые власти по всему миру пересмотреть, могут ли они купить процветание. Некоторые приходят к выводу, что фискальная консолидация может быть лучшим путём к экономической экспансии. Что сокращение расходов - это ключ к созданию надёжного пути финансовой устойчивости. Что направление государственных средств из высокодоходной деятельности частного сектора в низкодоходную деятельность государственного сектора подрывает экономический потенциал. Что точная настройка совокупного спроса требует точности, которую правительствам трудно выполнить эффективно. И что рыночные силы зачастую более определённые, чем обещанные мультипликаторы финансовых расходов.
Финансовые политики должны бороться с трудными вопросами о сроках, внешних условиях, экономическом потенциале и политическом доверии. В конечном итоге, на мой взгляд, фискальная консолидация произойдет либо когда политики выберут путь, либо когда его выберут за них. Первое является предпочтительным. События в Европе напоминают нам, что последнее вполне вероятно, если политики не будут действовать своевременно.
Как насчёт проведения денежно-кредитной политики?
Проблемы денежно-кредитной политики не отличаются от проблем, стоящих перед налоговыми органами. Привлекательность краткосрочных выгод следует беспристрастно балансировать с долгосрочными и потенциально большими последствиями.
На прошлой неделе FOMC объявила, что она сохранит целевой диапазон для ставки по федеральным фондам на уровне от 0 до 0,25% и что она по-прежнему ожидает, что экономические условия, скорее всего, будут гарантировать исключительно низкий уровень ставки по федеральным фондам в течение длительного периода . ФРС объявила, что не будет никаких изменений в размере или составе её баланса. Тем не менее, опубликованные протоколы последних заседаний FOMC чётко дают понять, что Комитет тщательно изучает важнейшие аспекты своей балансовой политики.
По моему мнению, ФРС должна проводить намеренную, хорошо донесённую стратегию, которая чётко разграничивает путь курсовой политики Федеральной резервной системы от размера и состава её баланса. Инструменты политики ФРС не следует смешивать или перепутывать. Одной из оставшихся особенностей чрезвычайных мер ФРС является широта средств, имеющихся в нашем распоряжении. Они представляют из себя удобный набор и должны напоминать нам, что каждая проблема - это не гвоздь. И что у нас есть нечто большее в инструментарии, чем молоток. Рассматривая, общаясь и, возможно, применяя наши политические инструменты независимо друг от друга, у нас есть наилучший шанс для достижения двойной цели Федеральной резервной системы - ценовой стабильности и максимальной занятости.
Я считаю, что тарифная политика ФРС - ставка по федеральным фондам - это доминирующий инструмент при проведении операций в будущем. Это, несомненно, самый мощный инструмент, его влияние на экономику и финансовые рынки наиболее отчётливо понимается, и он наиболее эффективно демонстрирует наши намерения.
Баланс ФРС в 2,3 трлн. долл. - из которых 1,6 трлн. долл. представляют собой долгосрочные казначейские ценные бумаги, агентские ипотечные ценные бумаги и долги агентств, приобретённые с конца 2008 года - следует рассматривать, оценивать и составлять независимо от тарифной политики. С моей точки зрения, макроэкономические последствия этих чрезвычайных запасов являются менее значительными, их влияние на условия на финансовых рынках менее ясно, и понимание рынками наших целей менее понятно, чем нашего доминирующего инструмента.
Тем не менее, когда федеральная налоговая политика приближается к своим политическим или экономическим ограничениям, некоторые считают, что Федеральная резервная система должна делать больше, в том числе расширить свой баланс.
На мой взгляд, любое мнение расширить баланс должно быть подвержено строгому рассмотрению. Я бы хотел, чтобы меня убедили, что дополнительные макроэкономические выгоды перевешивают любые издержки, связанные с эрозией функционирования рынка, представлениями о монетизации задолженности, вытеснением частных покупателей или потерей доверия к центральному банку. Институциональное доверие к ФРС - это её самое ценное достояние, гораздо более важное для макроэкономической ситуации, чем её запасы долгосрочных казначейских ценных бумаг или ценных бумаг агентств. Это доверие может быть предметно подорвано, если бы мы принимали меры, которые вряд ли дадут чёткие и важные преимущества.
В самом деле, Федеральная резервная система должна и впредь уделять пристальное внимание соответствующему размеру и составу её существующих запасов. Фактические продажи в ближайшее время не состоятся. Но, в зависимости от развития экономики и финансовых рынков, мы должны рассмотреть вопрос о постепенном выходе в будущем - сообщённом задолго заранее - из нашего портфеля ипотечных ценных бумаг. При принятии этого решения мы должны продолжать оценивать спрос инвесторов на эти активы. В конечном счете, на мой взгляд, постепенная, предсказуемая продажа активов ФРС должна способствовать улучшению финансирования ипотечных и финансовых рынков.
Любая продажа активов не должна сигнализировать, что ставка скоро вырастет. Наши инструменты политики действительно можно использовать по отдельности. Хочу отметить, что Федеральная резервная система успешно сообщила и продемонстрировала свою способность выйти из большинства своих чрезвычайных фондов ликвидности в конце 2009 года и начале 2010, хотя и продолжала политику чрезвычайного аккумулирования.
Заключение
Соединенные Штаты - это не Греция. У нас самая крупная и крепкая экономика в мире. У нас самые глубокие и ликвидные финансовые рынки. А доллар - это мировая резервная валюта, что даёт нам основные преимущества. Но ничего из этого не дано нам от рождения. Это должно быть заработано и ещё раз заработано.
События последних нескольких лет подчеркнули, что непредвиденные, нелинейные события могут произойти, даже с самыми благонамеренными политиками в сильнейших экономиках мира. Мы не должны несерьёзно относиться к угрозам нашему привилегированному положению в мире. И мы должны принять необходимые меры для обеспечения того, чтобы наша экономика была сильной ещё долгое время.
Читали: 411
